投资收益同比减少导致上半年业绩仍承压:1H19营收 57.19亿/-1.09%,归母净利 1.1亿/-20.37%, 扣非归母净利 1.09亿/-6.07%, EPS0.13元/股,归母净利大幅下滑因去年取得包括处置 Club Med股权在内的投资收益2485万而今年没有。毛利率 10.90%/+0.27pct;销售费率 6.92%/+0.32pct,管理费率 1.30%/+0.07pct,财务费率 0.39%/+0.2pct,因本期贷款利息支出增长及汇兑收益下降。
   
Q2营收 32.89亿/-1.33%,归母净利 0.45亿/-37.60%,扣非净利 0.45亿/-20.02%。 业绩下滑主要因宏观经济增长放缓、 去年基数相对较高与亚洲市场尚未恢复。毛利率 9.14%/-0.63pct。
   
批发业务略下滑,开店加快提升零售布局: 分业务看: 1)出境批发:
   
18年营收 42.33亿/-4.68%,毛利率 8.52%/-0.12pct。其中,竹园国旅( 19年 1月完成对竹园 30%剩余股权并表)营收 21.88亿/-9.2%,净利 0.56亿/-8.2%;)出境零售:扩张加速,依托合伙制,门店新增 108家达 543家,上半年新增湖北、天津、河南、福建等省市布局, 营收 9.41亿/+4.72%,毛利率 16.29%/-1.04pct。 3)整合营销:营收 3.61亿/+10%,毛利率10.35%/+1.33pct。 4) 国内游及单项产品营收 1.62亿/+52.3%。 5)其他行业收入 0.22亿/+176.42%,其中游学、移民置业、货币兑换等前期布局业务规模逐步显现,成为公司新的业务亮点和增长点。
   
欧洲表现良好, 下半年低基数效应业绩有望回升: 东南亚游仍呈现疲软态势, 亚洲市场收入同比下降超过 10%,主要为 2019年上半年东南亚市场尚未完全恢复,下半年低基数效应下预计收入有望改善。欧洲市场表现良好, 整个欧洲目的地的营业收入增长超过 10%。美洲市场、澳洲市场受到中美贸易摩擦及自由行增长的影响,收入规模有所下降, 但由于总体规模不大, 影响有限。 18年公司已逐步在欧洲、日本、美国、东南亚等地建立落地服务公司, 19年加快零售网络在更多省份落地, 进而扩大了公司批发业务和产品落地。
   
盈利预测: 长期来看出境游市场空间广阔,但考虑到目前东南亚市场疲软持续的影响, 我们略下调 19-21年 EPS 为 0.26/0.29/ 0.37元, 考虑公司估值仍处于底部, 维持“增持”评级。
   
风险提示: 目的地突发事件导致出境游景气度下降,零售业务低于预期。